星石投資：降息緊迫性和必要性正大幅上升 科技類成長股將受益

　　9月16日，國家統(tǒng)計局公布了8月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，除基建投資小幅改善外，其他核心數(shù)據(jù)均不及預(yù)期；疊加之前公布的制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)、通貨膨脹數(shù)據(jù)等，各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)均有明顯回落。我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面回落，使得未來降息具備了必要性。

　　另外，歐央行重啟QE，歐元區(qū)國家負(fù)利率卷土重來；全球步入降息潮；18日的議息會議，美聯(lián)儲降息也是大概率事件。并且，與發(fā)達(dá)國家相比，我國利率水平仍然相對較高，不僅表現(xiàn)為無風(fēng)險利率較高；也表現(xiàn)為貸款利率相對較高。因此，也使得降息具備了可能性。

　　而從利率下行的背景出發(fā)，推演未來的A股走勢，我們認(rèn)為科技類成長股將持續(xù)受益。主要原因在于，根據(jù)股價公式（股價=公司業(yè)績/（無風(fēng)險利率+風(fēng)險偏好））：

　　第一、從分母端來看，成長股對于利率的敏感性更強(qiáng)；

　　第二、從分子端來看，科技成長股的業(yè)績正在漸次修復(fù)和改善，而伴隨著利率下行，融資成本下降，業(yè)績增厚也可以預(yù)期；并且隨著新一輪5G科技周期的到來，加上自主可控與國產(chǎn)替代的產(chǎn)業(yè)趨勢，科技相關(guān)產(chǎn)業(yè)將會迎來高景氣周期。

　　1、國內(nèi)來看：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面回落，使得降息具有必要性

　　9月16日，國家統(tǒng)計局發(fā)布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，8月工業(yè)增加大幅不及預(yù)期，投資端和消費端全面回落：

　　（1）投資端：1-8月固定資產(chǎn)投資同比增5.5%，預(yù)期5.6%，前值5.7%。1-8月房地產(chǎn)投資回落0.1個百分點至10.5%，房企土地購置面積和土地成交價款分別同比下降25.6%和22.0%，表明房地產(chǎn)投資未來保持較高速度增長的延續(xù)性不強(qiáng)；基建投資同比小幅回升0.4個百分點至4.2%；制造業(yè)投資回落0.7個百分點至2.6%，制造業(yè)投資是8月固定資產(chǎn)投資的主要拖累。

　�。�2）消費端：8月社零同比回落0.1個百分點至7.5%，消費項依舊偏弱。受高通脹影響，糧油食品、煙酒、飲料、日用品等必選消費同比增速較快；地產(chǎn)下游消費（家具、建筑裝潢以及家電等）、汽車消費等可選消費均表現(xiàn)不佳。

　�。�3）工業(yè)增加值：同比增4.4%，大幅不及預(yù)期的5.4%，去除個別春節(jié)因素擾動的月份外，8月工業(yè)增加值增速創(chuàng)20多年來的新低。

　　在此之前，其他重要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也明顯回落，表明當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然較大。比如，制造業(yè)PMI回落至49.5%，連續(xù)4個月低于榮枯線。分項來看：新出口訂單指數(shù)47.2%，貿(mào)易摩擦的影響正在逐步顯現(xiàn)；PMI生產(chǎn)經(jīng)營活動預(yù)期指數(shù)53.3%，連續(xù)5個月處于下降趨勢，表明市場對于未來生產(chǎn)經(jīng)營的預(yù)期較為謹(jǐn)慎。

　　CPI和PPI之間“剪刀差”擴(kuò)大，存在結(jié)構(gòu)性通縮壓力。8月CPI同比增2.8%，主要受豬肉價格快速上漲影響，如果剔除豬肉的影響，核心CPI回落至1.5%；PPI大幅回落至-0.8%，宏觀經(jīng)濟(jì)存在著結(jié)構(gòu)性通縮壓力，都表明當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)存在著較大的下行壓力。

　　所以，從7月開始，政治局會議、金融委第七次會議等重磅經(jīng)濟(jì)會議對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢和未來政策的表述都更加審慎，比如政治局會議認(rèn)為當(dāng)前“經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨新的風(fēng)險挑戰(zhàn)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大”，金融委會議提出“加大宏觀經(jīng)濟(jì)政策的逆周期調(diào)節(jié)力度”，而此前的說法是“適時適度開展逆周期調(diào)節(jié)”。所以，這也使得采用降息的方式對沖經(jīng)濟(jì)下行壓力成為必要。

　　2、國際來看：20國家33次降息，歐洲負(fù)利率重來，9月是中國窗口期

　　9月6日，央行已經(jīng)通過“全面降準(zhǔn)+定向降準(zhǔn)”的政策組合釋放了約9000億元的資金，也讓市場對于政策是否會繼續(xù)寬松，比如降息產(chǎn)生了懷疑。我們認(rèn)為，當(dāng)前來看，歐洲央行重啟量化寬松，歐元區(qū)大量的國家出現(xiàn)負(fù)利率；全球已經(jīng)進(jìn)入新一輪降息周期；外部約束解除，使得中國降息具備可能性。

　　2019以來，全球已經(jīng)有超過20個國家實施了33次降息，其中二十國集團(tuán)已經(jīng)有半數(shù)以上的國家實施了降息；丹麥、瑞士等多個歐元區(qū)國家出現(xiàn)負(fù)的存貸款利率。尤其是美聯(lián)儲加入降息潮之后更是加快了全球降息的節(jié)奏，6月份美聯(lián)儲降息三天之內(nèi)有5個國家宣布降息。9月12日，歐央行議息會議宣布降息10bp，并重啟量化寬松，額度為每月200億歐元；此次降息之后，歐央行貨幣政策利率已經(jīng)下降至-0.5%。除此之外，由于經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，歐元區(qū)多個國家發(fā)布負(fù)利率國債，丹麥甚至出現(xiàn)了10年期負(fù)利率的住房按揭貸款。

　　接下來，美聯(lián)儲也將在9月18日召開議息會議，進(jìn)一步降息也是大概率事件。根據(jù)芝商所FED Watch數(shù)據(jù)顯示，美聯(lián)儲9月議息會議進(jìn)一步降息25bp的概率為81.9%。