金融周期:社融增速二季度斜率或偏陡,全年反彈力度有限
1季度社融增速見底回升,表明前期寬信用政策效果開始顯現(xiàn),但高質(zhì)量發(fā)展要求下,全年社融增速反彈的力度也較為有限。
社融增速領(lǐng)先經(jīng)濟約1-2個季度,預(yù)示二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)或仍存慣性。但考慮到全年社融反彈力度或相對有限,因此經(jīng)濟向上彈性也有所不足。
18年地方債集中于3季度發(fā)行完畢,19年地方債發(fā)行節(jié)奏提前,對年內(nèi)社融增速構(gòu)成明顯擾動,或造成二季度斜率偏陡,下半年上行動能減弱。
供給端:3月制造業(yè)PMI好于預(yù)期,工業(yè)生產(chǎn)大超預(yù)期
需求端:消費逐步企穩(wěn),基建發(fā)力可期,地產(chǎn)投資高增長持續(xù)性存疑,制造業(yè)投資波動下行,出口回落幅度好于預(yù)期,但海外經(jīng)濟仍有不確定性
CPI:預(yù)計呈N型走勢,中樞溫和抬升,擾動在于豬價和油價
豬周期確認啟動:
從過去1年左右的能繁母豬存欄量(同比)表現(xiàn)來看,未來1年豬價(同比)有回升壓力,其中二、四季度斜率較為陡峭,前者是去年3-6月行業(yè)虧損加速產(chǎn)能去化,后者是去年8月以來非洲豬瘟加速產(chǎn)能去化。
油價:對通脹的拉動主要在11-12月出現(xiàn)
非食品項:整體上行風險不大
中性假設(shè)下,2019年豬價明顯上漲(+20%),油價年中達75美元/桶,預(yù)計全年CPI呈N型走勢,7月、12月是年內(nèi)高點,7月高點2.8%左右,年底有突破3%的可能性,但全年來看整體仍處于溫和區(qū)間,中樞2.4%左右。
PPI:全年中樞在0.5%左右,擾動在于國際油價和供給側(cè)改革
中性情景下,油價從3月底開始線性上漲,6月達75美元/桶后維持不變,供給側(cè)改革力度不比往年,但不會出現(xiàn)明顯放松,則預(yù)計短期內(nèi)PPI小幅回升,5月重回下行趨勢,二季度維持正增長,三季度仍有一定通縮壓力,全年中樞0.5%左右。
貨幣政策:經(jīng)濟初步企穩(wěn),政策微調(diào)信號明顯。結(jié)構(gòu)性去杠桿和房住不炒背景下,寬信貸的迫切性有所減弱。
資金面:維持合理充裕,但需警惕波動超預(yù)期
一季度央行例會重申“總閘門”,央行投放邊際收緊。4月MLF到期,央行操作從降準替代MLF轉(zhuǎn)變成OMO+部分續(xù)作MLF,盡管資金成本較全額續(xù)作MLF有所下降,但投放期限短期化,進一步傳遞了貨幣政策回歸中性的信號。6、7月或為下一降準觀察窗口。
資金面擾動加大。預(yù)計4-5月央行操作以“MLF+OMO”模式為主,可能會配合TMLF等結(jié)構(gòu)性工具投放流動性,整體投放期限短期化的趨勢下,資金面擾動因素仍然較多,需警惕資金面波動超預(yù)期。
投資策略
利率債:全年區(qū)間震蕩,保持波段操作思維
貨幣政策微調(diào)對利率債偏中性:考慮到前期債市調(diào)整已經(jīng)反映了經(jīng)濟企穩(wěn)和貨幣政策回歸中性的利空,但并未充分反應(yīng)結(jié)構(gòu)性去杠桿下寬信貸政策的微調(diào),維持全年利率區(qū)間震蕩觀點不變,節(jié)奏上把握預(yù)期差。
短期調(diào)整后具有一定機會,但需注意資金面擾動,保持波段操作思維:短期來看,經(jīng)濟數(shù)據(jù)超預(yù)期后存在一定的數(shù)據(jù)真空,長端利率債經(jīng)歷大幅調(diào)整后會存在一定修復(fù)性交易機會,但需要注意央行態(tài)度微調(diào)導(dǎo)致短期資金面的頻繁擾動,及隨之導(dǎo)致的利率波動中樞的上移,整體需要謹慎操作,保持波段操作思維。
信用債:關(guān)注中等級別信用
1季度違約規(guī)模下降。1季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)企穩(wěn)信號明確,從社融結(jié)構(gòu)看,目前針對中小企業(yè)的融資應(yīng)該有所恢復(fù),1季度的債券違約規(guī)模也從去年末的高位小幅下降。
關(guān)注中等級別信用:鑒于高等級短久期信用利差已經(jīng)接近前期低位,在把握流動性和信用風險的基礎(chǔ)上,可以適當關(guān)注中等級別信用債,積極關(guān)注房地產(chǎn)、民企等傳統(tǒng)高收益板塊的利差修復(fù)機會。
可轉(zhuǎn)債:精選正股具備優(yōu)質(zhì)業(yè)績的轉(zhuǎn)債
估值:正股和轉(zhuǎn)債的修復(fù)均已完成。當前股市和轉(zhuǎn)債市場的估值修復(fù)過程已經(jīng)完成,在PMI明顯改善、中美貿(mào)易摩擦明顯緩和和融資數(shù)據(jù)見底反轉(zhuǎn)的當下,我們認為后續(xù)具有業(yè)績支撐的品種具有較好的配置價值。
策略:控制倉位,精選個券。政治局會議定調(diào)貨幣政策恢復(fù)中性、房住不炒,周期性的強刺激政策或?qū)p弱,權(quán)益市場將以結(jié)構(gòu)性機會為主,故需要在控制倉位的基礎(chǔ)上,精選業(yè)績較好、估值較低且業(yè)績優(yōu)質(zhì)的細分行業(yè)龍頭,推薦拓邦轉(zhuǎn)債、精測轉(zhuǎn)債、偉明轉(zhuǎn)債等。
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