[ “若QFII、RQFII門檻放低后，投資額出現(xiàn)顯著的攀升，且在羊群效應(yīng)下，形成類似北上資金的風(fēng)險標(biāo)，在此情形下，一方面需警惕QFII與RQFII投資資金對A股市場的沖擊效應(yīng)，另一方面決策層需做好資金流監(jiān)控，防范其在金融衍生品、融券市場等方面擾動市場。” ]
[ 目前共有336家QFII機(jī)構(gòu)投資1162.6億美元，276家RQFII機(jī)構(gòu)投資7225.72億元，兩者共計使用投資額度約為1.5萬億元。 ]
“外來活水”和“大空頭”，是境內(nèi)投資者談及金融開放時，常常提到的兩個詞匯。其背后，體現(xiàn)了境內(nèi)投資者面對外資的矛盾心理——既期待增量資金入市，又對陌生的外資心存憂慮。而放松外資在境內(nèi)“做空”領(lǐng)域的限制，更加深了這種憂慮。
9月25日，證監(jiān)會、中國人民銀行、國家外匯管理局發(fā)布《合格境外機(jī)構(gòu)投資者和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券期貨投資管理辦法》（下稱《辦法》），根據(jù)新規(guī)，QFII、RQFII不僅可以投資A股股票，還可投資金融期貨、商品期貨、期權(quán)、融資融券、轉(zhuǎn)融通等業(yè)務(wù)領(lǐng)域。
第一財經(jīng)記者發(fā)現(xiàn)，境內(nèi)對外資的擔(dān)憂主要集中在三個方面，一是擔(dān)心交易技術(shù)“打不過”，而受到國外成熟的程序化交易“碾壓”；二是擔(dān)心監(jiān)管困難，對外資交易行為無法穿透監(jiān)管；三是擔(dān)心市場出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險時，難以進(jìn)行有效的風(fēng)險控制。
“按照當(dāng)前的日內(nèi)交易成本，外資現(xiàn)在進(jìn)來做高頻交易，已經(jīng)很難賺到錢了�！北P古智庫高級研究員、資深全球宏觀交易員熊鵬對第一財經(jīng)記者表示，不僅如此，高頻交易在國際市場也已經(jīng)越來越式微，境內(nèi)對程序化交易的擔(dān)憂有些過慮了。
“確實(shí)有很多歐美專業(yè)投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為A股市場存在高估現(xiàn)象。最典型的就是A股和H股或者與在歐美上市股票的對比，能夠直觀地看到流動性溢價帶來的泡沫�！敝袊�(香港)金融衍生品投資研究院院長王紅英(博客,微博)告訴第一財經(jīng)記者，短期多元化金融開放可能會帶來一定所謂的沖擊，但是中長期來看，中國的金融市場也會更快地與全球市場接軌，其定價與風(fēng)險管理的功能發(fā)揮更為科學(xué)。
“活水”有多大
《辦法》及其配套規(guī)則為外資進(jìn)入境內(nèi)金融市場提供了更大便利。
一是降低準(zhǔn)入門檻，便利投資運(yùn)作。將QFII、RQFII資格和制度規(guī)則合二為一，放寬準(zhǔn)入條件，簡化申請文件，縮短審批時限，實(shí)施行政許可簡易程序；取消委托中介機(jī)構(gòu)數(shù)量限制，優(yōu)化備案事項管理，減少數(shù)據(jù)報送要求。
二是穩(wěn)步有序擴(kuò)大投資范圍，新增允許QFII、RQFII投資全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌證券、私募投資基金、金融期貨、商品期貨、期權(quán)等，允許參與債券回購、證券交易所融資融券、轉(zhuǎn)融通證券出借交易。
“資本市場開放程度相對前期顯著增大。”中山證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李湛對第一財經(jīng)記者表示，在美國、歐洲等主要經(jīng)濟(jì)新冠肺炎疫情持續(xù)發(fā)酵，而中國經(jīng)濟(jì)基本面持續(xù)向好的環(huán)境下，QFII、RQFII投資范圍擴(kuò)大與準(zhǔn)入門檻降低，為外資進(jìn)入A股市場提供了便利。
Wind資訊統(tǒng)計顯示，目前共有336家QFII機(jī)構(gòu)投資1162.6億美元，276家RQFII機(jī)構(gòu)投資7225.72億元，兩者共計使用投資額度約為1.5萬億元。
“相對A股市場75萬億總市值與61萬億流通市值而言，QFII與RQFII占比相對較小。QFII與RQFII放開后能否帶來大量的資金流入，還取決于多個方面�！崩钫苛信e稱，比如，國內(nèi)其他相關(guān)配套制度是否足夠完善或者得到QFII與RQFII機(jī)構(gòu)的認(rèn)可；在當(dāng)前國外疫情持續(xù)惡化以及國際形勢極其復(fù)雜的情況下，是否有持續(xù)穩(wěn)定的宏觀基本面；國外避險情緒是否持續(xù)增強(qiáng)，倒逼避險資金向國內(nèi)流動。
他認(rèn)為，相對成熟市場而言，受制于起步晚等因素的綜合影響，國內(nèi)公募基金、私募投資基金以及其他金融機(jī)構(gòu)在與國際投資機(jī)構(gòu)競爭中，尚不存在明顯優(yōu)勢。
“若QFII、RQFII門檻放低后，投資額出現(xiàn)顯著的攀升，且在羊群效應(yīng)下，形成類似北上資金的風(fēng)險標(biāo)，在此情形下，一方面需警惕QFII與RQFII投資資金對A股市場的沖擊效應(yīng)，另一方面決策層需做好資金流監(jiān)控，防范其在金融衍生品、融券市場等方面擾動市場�！崩钫糠Q。
“空頭”之憂
外資進(jìn)入境內(nèi)市場，除了“買買買”，是否會做空呢？如果做空，對市場影響多大？
事實(shí)上，外資在境內(nèi)金融衍生品市場的交易早已有之。2011年，證監(jiān)會發(fā)布《合格境外機(jī)構(gòu)投資者參與股指期貨交易指引》，允許QFII從事套保交易，但不得利用股指期貨在境外發(fā)行衍生品；規(guī)定在任何交易日日終，QFII持有的合約價值不得超過其投資額度等。
不過，據(jù)第一財經(jīng)記者了解，過去近十年中，利用股指期貨進(jìn)行套保交易的外資機(jī)構(gòu)并不多。
“我們現(xiàn)在比較少看到外資去交易股指期貨，根源在于，通過QFII、RQFII進(jìn)來的外資，不是復(fù)雜度很高的交易型玩家，更多是我們所稱的Real Money，即實(shí)錢。它們更多是看好個股，核心策略是買入持有，換手率比較低，不需要做頻繁的對沖保護(hù)，主要是做配置�！毙荠i告訴記者。
此次新規(guī)出臺之后，外資在金融衍生品領(lǐng)域的交易限制將進(jìn)一步放松�！掇k法》還明確，外資可參與金融衍生品等的具體交易品種和交易方式，將在“穩(wěn)妥有序的原則”下逐步開放，由證監(jiān)會會商中國人民銀行、國家外匯管理局同意后公布。
對于市場擔(dān)心的程序化交易問題，熊鵬認(rèn)為沒有太大必要。程序化交易盈利模式，簡單來說，就是賺取價差。由于發(fā)展多年，外資機(jī)構(gòu)在程序化交易方確實(shí)有優(yōu)勢，比如有更快的網(wǎng)絡(luò)、計算能力更強(qiáng)的電腦、更好的算法。
“核心是技術(shù)問題，但其實(shí)沒有特別的技術(shù)難度�！彼嬖V記者，2013年的時候，在美國做高頻交易的公司盈利的只有10%～20%，而這些年淘汰掉的更多。
“高頻交易靠的就是價差那點(diǎn)利潤，只要市場交易者足夠多，利潤很快就被消滅了。而且，大家用的方法模型幾乎都是一樣的，沒有什么神秘的�！彼a(bǔ)充稱，高頻交易賺的是價差，一旦交易成本提高，盈利空間就會被擠壓殆盡。目前境內(nèi)交易手續(xù)費(fèi)較高，高頻交易的盈利難度不小。
他建議，針對高頻交易，監(jiān)管層可組織專家設(shè)計實(shí)時監(jiān)控系統(tǒng)，跟蹤高頻交易行為，這在國際市場已經(jīng)有成熟經(jīng)驗(yàn)可以借鑒。
王紅英對記者表示，中國持續(xù)推進(jìn)金融開放，越來越多外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國市場進(jìn)行多元化投資，這對我們資本市場的科學(xué)定價而言，是有益的支撐。但不可否認(rèn)，在兩個方面存在挑戰(zhàn)：一是部分外資投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為A股估值偏高，這會帶來一定的做空動能，二是監(jiān)管難度較大，跨境資金穿透監(jiān)管相對較難。
但王紅英認(rèn)為，外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國市場，本身是中性的，無論買進(jìn)股票、進(jìn)行價值投資，還是認(rèn)為中國股市存在技術(shù)型泡沫去做空，都是專業(yè)投資機(jī)構(gòu)擁有的權(quán)利，也都是技術(shù)層面的操作策略而已。
“針對境外投資機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，在穿透管理這方面，確實(shí)會遇到一些技術(shù)性障礙。但我們也看到，中國與全球多個國家都簽訂了跨境監(jiān)管溝通的協(xié)議，所以當(dāng)出現(xiàn)異常行為時，我們的監(jiān)管機(jī)構(gòu)也有渠道與境外監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行溝通�！彼a(bǔ)充稱。
“外資變身大空頭，需要一個前提，就是經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在巨大泡沫。”王紅英分析，就像1997年亞洲金融危機(jī)，東南亞房地產(chǎn)市場、股票市場存在嚴(yán)重高估，資本項下資金又可以自由流出，在這樣的背景下遭遇索羅斯為代表的對沖基金的狙擊，出現(xiàn)金融危機(jī)。但也需要看到，讓泡沫破裂，本身也是對資本市場價格偏離的一種修正。
“從A股市場而言，2015年之后股票估值修復(fù)明顯回歸，且監(jiān)管層明確股市是經(jīng)濟(jì)晴雨表，在這樣的背景下，外資機(jī)構(gòu)也不會蠢到去盲目做空�！彼Q。
“對外資的穿透監(jiān)管，確實(shí)有一定難度。但是通過專門設(shè)計，建立資金閉環(huán)體系，也是可以做到的。”熊鵬告訴記者，對于可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性風(fēng)險，也不必?fù)?dān)心，國際可借鑒經(jīng)驗(yàn)就是熔斷機(jī)制。
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