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中信保誠(chéng)基金經(jīng)理吳昊親筆信:尋求穩(wěn)定可持續(xù)的回報(bào)

2020-01-15 10:24:58 和訊基金 
吳昊 中信保誠(chéng)基金研究副總監(jiān)
吳昊 中信保誠(chéng)基金研究副總監(jiān)

  善于在好行業(yè)中選擇具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司

  目前管理著中信保誠(chéng)盛世藍(lán)籌、中信保誠(chéng)新藍(lán)籌等基金,其中新藍(lán)籌自2018年9月4日成立以來(lái),至今收益超過(guò)41%,最大回撤僅6.55%。(數(shù)據(jù)來(lái)源:Wind,截止2020.1.13)

  尊敬的投資者朋友

  大家好!

  首先衷心地感謝各位投資者的信任和支持。作為基金經(jīng)理,我時(shí)刻銘記著基金持有人托付給我的這份信托責(zé)任,深知大家的錢(qián)來(lái)之不易,是持有人家庭對(duì)美好生活和財(cái)富穩(wěn)健增值的向往,不敢冒無(wú)謂風(fēng)險(xiǎn)。在此,我想向各位投資人分享我過(guò)去13年的投資經(jīng)驗(yàn)和投資心得。未來(lái)我將繼續(xù)堅(jiān)持既有投資理念和風(fēng)格,勤勉盡責(zé),再接再厲!

  2006年我加入申銀萬(wàn)國(guó)證券研究所,4年的賣(mài)方生涯跟隨不同的老師學(xué)習(xí)研究汽車(chē)、機(jī)械、電氣設(shè)備等行業(yè);2010年加入中信保誠(chéng)基金,5年的時(shí)間里繼續(xù)跟蹤研究汽車(chē)和家電行業(yè),不斷地錘煉自己的買(mǎi)方投資研究能力。2015年正式參與管理中信保誠(chéng)盛世藍(lán)籌,基金經(jīng)理的投資生涯自此拉開(kāi)序幕,至今也走過(guò)了4個(gè)年頭。

  過(guò)去13年的投資生涯中,我也在不斷總結(jié)改進(jìn)自己的投資方法,但價(jià)值投資的理念我絲毫未曾動(dòng)搖,我相信研究創(chuàng)造價(jià)值,相信估值是會(huì)均值回歸的,而利潤(rùn)卻是可以持續(xù)增長(zhǎng)的。

  尋求穩(wěn)定可持續(xù)的回報(bào)

  在我管理公募基金的第一天起,我就一直在思考:如何實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的投資回報(bào)。如果將股票的定價(jià)簡(jiǎn)單拆分為利潤(rùn)和估值,那么股票的回報(bào)就取決于利潤(rùn)的變化和估值的變化。而在經(jīng)歷了2006年以來(lái)多個(gè)牛熊轉(zhuǎn)換之后,我相信估值是會(huì)均值回歸的,而利潤(rùn)卻是可以持續(xù)增長(zhǎng)的,如果要實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的回報(bào),要么在利潤(rùn)增長(zhǎng)的維度上做趨勢(shì)投資,要么在估值變化的維度上做逆向投資。因此我始終把超額的利潤(rùn)增長(zhǎng)或ROE作為阿爾法的來(lái)源,而根據(jù)自己的能力范圍,更多把估值作為一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素去對(duì)待。

  和深度價(jià)值的投資選手相比,我會(huì)更謹(jǐn)慎看待單純因?yàn)榈凸篮途祷貧w帶來(lái)的阿爾法。如果投資品種本身是缺乏超額內(nèi)生成長(zhǎng)性的,那么我不知道均值回歸會(huì)在什么時(shí)點(diǎn)發(fā)生,并且均值回歸的收益是不可持續(xù)的,必須要去尋找下一個(gè)被低估的資產(chǎn),投資研究的投入產(chǎn)出比有限。

  和激進(jìn)成長(zhǎng)的投資選手相比,我會(huì)更謹(jǐn)慎看待高成長(zhǎng)帶來(lái)的高估值,因?yàn)槲蚁嘈女?dāng)前及未來(lái)若干年的A股市場(chǎng)仍會(huì)均值回歸。估值的提升就是風(fēng)險(xiǎn)積累的過(guò)程,而我要做的是在具備超額內(nèi)生成長(zhǎng)性的投資品種間去做定價(jià)的比較,尋找風(fēng)險(xiǎn)積累相對(duì)較少、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后成長(zhǎng)性更高的資產(chǎn),從而降低成長(zhǎng)溢價(jià)所積累的整體風(fēng)險(xiǎn)。

  同時(shí),我會(huì)去思考上市公司的行業(yè)容量在哪里,公司成長(zhǎng)的天花板在哪里,可以支撐多少的市值,與商業(yè)模式可以對(duì)標(biāo)的投資品種相比,公司的超額成長(zhǎng)性在哪里、劣勢(shì)與不足又在哪里,進(jìn)而去判斷公司的估值是否積累了更多的風(fēng)險(xiǎn)。而對(duì)于行業(yè)容量都給不出判斷,商業(yè)模式模棱兩可的公司,個(gè)人則會(huì)非常的謹(jǐn)慎,很難接受這類(lèi)投資品種享受偏高的估值。

  可以看出,在我的價(jià)值投資理念中,價(jià)值并不等于低估值,也不排斥高成長(zhǎng),而是相對(duì)低估的高成長(zhǎng),需要承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)去獲取超額的回報(bào),畢竟持續(xù)的增長(zhǎng)才是權(quán)益投資的核心。

  相信研究創(chuàng)造價(jià)值

  聚焦了投資范圍,明確了投資理念,接下來(lái)就是在具體執(zhí)行上提升投資的成功率;也就是在給定的股票池里,對(duì)內(nèi)生成長(zhǎng)性做出合理的判斷,從而根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)去構(gòu)建投資組合。

  而要做到這一點(diǎn),必須依賴(lài)扎實(shí)的基本面研究。從行業(yè)的生命周期、商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)格局、政策監(jiān)管,再到公司的公司治理、戰(zhàn)略規(guī)劃、要素稟賦、核心壁壘、戰(zhàn)術(shù)執(zhí)行,并在財(cái)務(wù)報(bào)表中得到確認(rèn)。這背后是對(duì)行業(yè)的理解、對(duì)公司核心團(tuán)隊(duì)人的把握,需要時(shí)間的積累、專(zhuān)業(yè)投資知識(shí)的支撐。

  目前來(lái)看,這應(yīng)該是機(jī)構(gòu)投資者的優(yōu)勢(shì),有專(zhuān)業(yè)的研究平臺(tái)去支撐投資。我們公司研究團(tuán)隊(duì)覆蓋上市公司的方方面面,且都有獨(dú)到和深刻的研究。哪怕是不同背景的基金經(jīng)理,都會(huì)盡可能地對(duì)相關(guān)公司的內(nèi)生成長(zhǎng)有個(gè)全面深入的認(rèn)識(shí)。

  聚焦在投入產(chǎn)出比高的品種上

  A股的持續(xù)擴(kuò)容是中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)提高直接融資比例的必然結(jié)果,相信隨著國(guó)家對(duì)于資本市場(chǎng)的重視,這個(gè)趨勢(shì)在未來(lái)若干年仍將維持。A股的上市公司已經(jīng)從我2006年入行時(shí)的1300多家增長(zhǎng)到了2019年底的3700多家,像做行業(yè)研究員那樣設(shè)法去對(duì)166家汽車(chē)、家電公司進(jìn)行全覆蓋,對(duì)我來(lái)說(shuō)已經(jīng)很難了。

  如何將個(gè)人有限的精力轉(zhuǎn)化為可持續(xù)的投資業(yè)績(jī)回報(bào),讓自己的職業(yè)生涯可以走得更遠(yuǎn)更長(zhǎng),我必須在投資范圍上做一些取舍。因此,我開(kāi)始每年給自己設(shè)定一個(gè)股票池,大概400~600家公司吧,主要是研究部長(zhǎng)期重點(diǎn)跟蹤的核心公司、以及內(nèi)生回報(bào)財(cái)務(wù)指標(biāo)優(yōu)異的公司,并對(duì)市值和流動(dòng)性做適當(dāng)?shù)目刂,每年成分股的變化也不?huì)特別大。

  我希望在公司研究團(tuán)隊(duì)的支持下,通過(guò)聚焦這400~600家公司進(jìn)行長(zhǎng)期研究,能夠持續(xù)加強(qiáng)自己對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的識(shí)別能力和定價(jià)能力,將投研精力的付出盡可能轉(zhuǎn)化為可持續(xù)可復(fù)制的投資能力提升。同時(shí)由于我的投資策略的資金容量足夠大,不用為增量資金尋找新的投資品種和新的投資策略。

  對(duì)2020年的市場(chǎng)總體樂(lè)觀

  對(duì)于2020年的A股,我總體保持樂(lè)觀。

  經(jīng)濟(jì)逐步走出低谷,新舊動(dòng)能都有投資機(jī)會(huì)

  國(guó)家經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷轉(zhuǎn)型,無(wú)論是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化還是融資結(jié)構(gòu)的變化,都會(huì)給經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)陣痛。但從2017年提出去杠桿以來(lái),經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)過(guò)了3年的釋放,庫(kù)存周期和產(chǎn)能周期都已經(jīng)來(lái)到低位,融資結(jié)構(gòu)變化帶來(lái)的最大沖擊時(shí)點(diǎn)可能已經(jīng)過(guò)去。與此同時(shí),產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來(lái)的紅利將逐步釋放,在新能源、云計(jì)算、5G運(yùn)營(yíng)及應(yīng)用等新興產(chǎn)業(yè)的拉動(dòng)下,個(gè)人消費(fèi)、企業(yè)投資、政府開(kāi)支都有望迎來(lái)全新的增長(zhǎng)點(diǎn),這里都孕育著新的投資機(jī)會(huì)。

  關(guān)于傳統(tǒng)行業(yè),盡管行業(yè)層面的成長(zhǎng)性消失,但經(jīng)歷了去杠桿和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革后,具有較好的商業(yè)模式和優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)等競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司,不僅存活了下來(lái),而且對(duì)行業(yè)的控制力變得更強(qiáng),經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性變得更高,長(zhǎng)期來(lái)看無(wú)論市場(chǎng)份額還是盈利中樞都有望提升,這里面同樣孕育著投資機(jī)會(huì)。

  A股仍是國(guó)內(nèi)外資金增配的方向

  對(duì)于海外資金來(lái)說(shuō),低利率環(huán)境下仍有增配權(quán)益資產(chǎn)的需求,而A股在海外資金的配置比例相對(duì)于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體量以及A股的總市值都偏低。從目前的陸股通資金流向來(lái)看,也表現(xiàn)為持續(xù)的凈流入;對(duì)于國(guó)內(nèi)資金來(lái)說(shuō),隨著無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率下行、高收益類(lèi)剛兌資產(chǎn)的投資面臨監(jiān)管限制,而資本市場(chǎng)的監(jiān)管政策有暖分頻吹,權(quán)益市場(chǎng)也將成為國(guó)內(nèi)資金主要的增配方向。

  市場(chǎng)的整體估值仍舊偏低

  2019年牛市更多來(lái)自個(gè)別優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)性上漲的推動(dòng),這些“核心資產(chǎn)”的估值大多實(shí)現(xiàn)了比較極致的估值修復(fù),逐步進(jìn)入了風(fēng)險(xiǎn)收益性?xún)r(jià)比下降的區(qū)間。但對(duì)于大多數(shù)的資產(chǎn)而言,整體的估值仍位于歷史中樞以下,提供了有吸引力的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償,只要控制對(duì)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的暴露,仍有很大概率獲取有吸引力的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益。

  2020年,中信保誠(chéng)新藍(lán)籌將繼續(xù)重點(diǎn)布局產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來(lái)的投資機(jī)會(huì),一方面著重關(guān)注新能源汽車(chē)及智能駕駛、5G建設(shè)及后應(yīng)用、新型消費(fèi)、醫(yī)療器械創(chuàng)新的機(jī)會(huì)外,另一方面仍將繼續(xù)在新興行業(yè)里挖掘投資機(jī)會(huì)。盛世藍(lán)籌則將繼續(xù)兼顧產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和傳統(tǒng)行業(yè)中龍頭企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)增強(qiáng)的投資機(jī)會(huì),不僅會(huì)布局新能源汽車(chē)及智能駕駛、5G建設(shè)及后應(yīng)用、新型消費(fèi)、醫(yī)療器械創(chuàng)新等新興行業(yè),在傳統(tǒng)的金融、地產(chǎn)、家電、食品飲料行業(yè)中,仍會(huì)配置風(fēng)險(xiǎn)收益性?xún)r(jià)比有吸引力的優(yōu)質(zhì)龍頭公司。

  吳昊

  2020年1月13日

  新藍(lán)籌業(yè)績(jī)/基準(zhǔn)業(yè)績(jī),2019年:30.48%/18.11%,銀河證券基金研究中心。

(責(zé)任編輯:任剛 HF008)
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