安惠投資：科技板塊的投資邏輯與投資策略分析

　　2019年已過(guò)大半，回顧過(guò)去的三個(gè)季度，A股市場(chǎng)在震蕩中亦步亦趨地攀升，其中半導(dǎo)體、5G、計(jì)算機(jī)、電子等科技板塊的漲幅位居市場(chǎng)前列，科技創(chuàng)新、國(guó)產(chǎn)替代、自主可控等邏輯逐漸成為共識(shí)，引來(lái)各路資金前赴后繼地投入科技板塊的投資中，特別是華為鏈的眾多公司漲勢(shì)驚人，讓人瞠目結(jié)舌。安惠投資投研團(tuán)隊(duì)持續(xù)關(guān)注A股科技板塊投資機(jī)會(huì)，為您深入解讀科技股投資邏輯。

　　大浪淘沙沉者為金，風(fēng)卷殘?jiān)苿僬邽橥酰�科�?chuàng)浪潮，誰(shuí)主沉浮？一向波譎云詭的A股市場(chǎng)從來(lái)不缺瘋狂，也從來(lái)不缺爆炒后一地雞毛的尷尬場(chǎng)景。作為專業(yè)的投資者，我們不得不靜下心來(lái)再次梳理科技板塊的投資邏輯與投資策略。

　　2015年，伴隨著《中國(guó)制造2025》這一綱領(lǐng)性文件的發(fā)布，科技創(chuàng)新被寄以厚望，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵所在。2018年，“中美貿(mào)易摩擦”、“中興封鎖”等一系列事件讓投資者深切感受到科技創(chuàng)新的緊迫感，而2019年“華為封鎖”事件的推動(dòng)，使得科技創(chuàng)新、國(guó)產(chǎn)替代、自主可控的邏輯深入人心。

　　理想是豐滿的，現(xiàn)實(shí)是骨感的，情緒化的背后我們不得不認(rèn)識(shí)到當(dāng)前在科技領(lǐng)域與美國(guó)、日本等世界先進(jìn)國(guó)家的差距，以計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈為例，我們的CPU、GPU等核心通用芯片的市場(chǎng)占有率不足5%，操作系統(tǒng)的市占率不足1%，數(shù)據(jù)庫(kù)的市占率不足5%，等等。事實(shí)上，這種窘境不是近些年才出現(xiàn)的，我國(guó)在新世紀(jì)(002280,股吧)伊始就推出了各種鼓勵(lì)政策，其中影響最深遠(yuǎn)的《國(guó)家中長(zhǎng)期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要（2006—2020年）》提到的“核、高、基“（“核心電子器件、高端通用芯片及基礎(chǔ)軟件產(chǎn)品”的簡(jiǎn)稱）就是16個(gè)重大科技專項(xiàng)之一。經(jīng)過(guò)多年努力，盡管核高基已經(jīng)取得了許多了不起的成就，但我國(guó)的高科技產(chǎn)品制造體系依然無(wú)法擺脫被“卡脖子”的局面，究其原因，科技創(chuàng)新不是一朝一夕之功的，需要國(guó)家整體的教育體系、人才體系、分工體系的配套改革，需要的是長(zhǎng)期的積累與追趕。而作為投資者的我們，很容易“高估短期的趨勢(shì)，低估長(zhǎng)期的趨勢(shì)”，也就造成了A股市場(chǎng)科技股暴漲暴跌的特性。

　　科技股投資的周期性

　　“周期是投資中最重要的事。我們無(wú)法預(yù)測(cè)周期，但可以為周期做準(zhǔn)備”，霍華德在《周期》中闡述周期是不可避免的，在時(shí)間的長(zhǎng)河中，經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，企業(yè)盈利不斷增加，股市長(zhǎng)期是上行的，但不是線性增長(zhǎng)，而是波動(dòng)的。

　　談到周期，我們習(xí)慣性把鋼鐵、煤炭、有色等大宗商品劃歸為周期板塊，事實(shí)上，科技板塊也具有明顯的周期性，不同的是，這種周期性多體現(xiàn)在技術(shù)路線的迭代上而不是市場(chǎng)的供需關(guān)系上。通信行業(yè)就非常典型，研究表明通信行業(yè)投資周期8-10年一次大周期、4-5年一次小周期為全球共有規(guī)律�；仡�2G至4G時(shí)期海內(nèi)外設(shè)備商的股價(jià)表現(xiàn)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，在每次通信設(shè)備投資高峰期，主設(shè)備商都會(huì)迎來(lái)市值的高速增長(zhǎng)，進(jìn)一步的，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)每次通信設(shè)備投資高峰來(lái)臨時(shí)，主設(shè)備商的PE都會(huì)迎來(lái)50%-100%的增長(zhǎng)。把握周期性，也是做好科技板塊投資的必然要求。

　　當(dāng)前，我們總體上處于“互聯(lián)網(wǎng)后周期與5G前周期”中。

　　互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)紅利期逐漸結(jié)束�；ヂ�(lián)網(wǎng)的第一大紅利是網(wǎng)民增長(zhǎng)，第二大增長(zhǎng)是摩爾定律。再具體點(diǎn)，整個(gè)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的體量就是幾個(gè)數(shù)乘起來(lái)的，一是手機(jī)數(shù)，二是手機(jī)上的APP數(shù)，三是每個(gè)APP的使用時(shí)長(zhǎng)。手機(jī)數(shù)增長(zhǎng)停滯，某些調(diào)研結(jié)果顯示“只有11個(gè)APP能穩(wěn)定留在消費(fèi)者手機(jī)上”，而用戶在手機(jī)上停留的時(shí)間逐漸聚集在頭部的APP中。再看摩爾定律——當(dāng)價(jià)格不變時(shí)，半導(dǎo)體芯片中可容納的元器件數(shù)目，約18個(gè)月便會(huì)增加一倍，其性能也將同比提升，隨著移動(dòng)芯片進(jìn)入7nm甚至3nm、1nm制程，摩爾定律越來(lái)越逼近物理極限，反應(yīng)到市場(chǎng)上就是大家的手機(jī)等消費(fèi)電子產(chǎn)品性能越來(lái)越好，但新產(chǎn)品性能提升的速度越來(lái)越慢，這將延緩消費(fèi)者的新產(chǎn)品購(gòu)買(mǎi)需求。

　　互聯(lián)網(wǎng)紅利的逐漸消失，意味著靠市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)的經(jīng)營(yíng)邏輯邊際效應(yīng)遞減，靠用戶數(shù)增長(zhǎng)的簡(jiǎn)單方式就能獲取高估值的時(shí)代也快要過(guò)去了。未來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)要逐步轉(zhuǎn)移到靠領(lǐng)導(dǎo)力驅(qū)動(dòng)發(fā)展和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展。領(lǐng)導(dǎo)力發(fā)展就是企業(yè)通過(guò)管理、組織結(jié)構(gòu)等科學(xué)的理念，在市場(chǎng)上能夠搶到更多市場(chǎng)份額。創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展是說(shuō)原先的市場(chǎng)不一樣了，企業(yè)開(kāi)創(chuàng)新業(yè)務(wù)，開(kāi)創(chuàng)新服務(wù)，通過(guò)創(chuàng)新提供更低成本的服務(wù)，更高的效率。

　　過(guò)去二十年，全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)主要得益于全球化的推進(jìn)與技術(shù)的進(jìn)步。全球化推動(dòng)了產(chǎn)業(yè)分工，提升了效率，互聯(lián)網(wǎng)與信息科技的發(fā)展把整個(gè)全球的效率進(jìn)一步上升。而如今，隨著美國(guó)等西方國(guó)家貿(mào)易保護(hù)主義的盛行，全球化受到了極大挑戰(zhàn)，而技術(shù)幾乎停滯不前了。生物科技、新能源、物聯(lián)網(wǎng)以及人工智能等新興技術(shù)還都沒(méi)有形成真正的可以產(chǎn)業(yè)化的突破，相比之下，已經(jīng)到來(lái)的5G成為了最靠譜的希望，5G周期的開(kāi)啟成為科技領(lǐng)域最主要的驅(qū)動(dòng)力。

　　4G改變生活，5G改變社會(huì)。eMBB、mMTC、URLLC三大特性提供增強(qiáng)型高速移動(dòng)寬帶、超高可靠超低時(shí)延通信、與海量機(jī)器連接。隨著全球先進(jìn)國(guó)家非獨(dú)立組網(wǎng)的推進(jìn)，超高速帶寬將率先落地，有望推動(dòng)超高清視頻、VR/AR、云游戲等流量依賴型應(yīng)用的快速爆發(fā)與用戶體現(xiàn)的快速提升。2020年之后，隨著移動(dòng)運(yùn)營(yíng)商5G核心網(wǎng)的建設(shè)，獨(dú)立組網(wǎng)也將快速推進(jìn)，獨(dú)立組網(wǎng)意味著低延遲與海量連接得以實(shí)現(xiàn)，有望推動(dòng)自動(dòng)駕駛、萬(wàn)物互聯(lián)、遠(yuǎn)程醫(yī)療、安防、人工智能等企業(yè)級(jí)應(yīng)用的發(fā)展。我國(guó)的運(yùn)營(yíng)商在5G的建設(shè)上走在世界的前列，近日，AT&T、T-Mobil等美國(guó)主流運(yùn)營(yíng)商也表示明年將加快5G的獨(dú)立組網(wǎng)，這超出了市場(chǎng)的預(yù)期，有助于5G技術(shù)更快地推動(dòng)全球科技的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

　　在“互聯(lián)網(wǎng)后周期與5G前周期”的當(dāng)下，5G顯然成為了最具投資價(jià)值的領(lǐng)域�；�于流量的商業(yè)模式、基于連接的商業(yè)模式、基于網(wǎng)絡(luò)切片的商業(yè)模式以及基于完整解決方案的的商業(yè)模式中都蘊(yùn)藏著巨大的投資機(jī)會(huì)。

　　安惠投資，由張浩先生于2014年創(chuàng)立，為中國(guó)首批陽(yáng)光私募基金管理人，長(zhǎng)期聚焦科技、醫(yī)藥板塊投資，深諳科技和醫(yī)藥領(lǐng)域投資邏輯，堅(jiān)持價(jià)值成長(zhǎng)理念，致力于為投資者創(chuàng)造持續(xù)價(jià)值，將為您持續(xù)分享科技和醫(yī)藥領(lǐng)域投資專業(yè)觀點(diǎn)，與投資者共成長(zhǎng)。

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