萬(wàn)家基金債市調(diào)整點(diǎn)評(píng)：債市繼續(xù)回調(diào)空間有限，超跌后交易性機(jī)會(huì)仍存

　　近期債市出現(xiàn)持續(xù)回調(diào)，前一交易日回調(diào)幅度較大，引發(fā)市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　1. 債市昨日調(diào)整。昨日利率普遍上行，中短端上行幅度較大，3年和5年國(guó)開(kāi)單日上行幅度為2017年以來(lái)較高水平。其中，3年國(guó)開(kāi)利率上行26BP，5年國(guó)開(kāi)上行19BP，1年國(guó)開(kāi)上行18BP，10年國(guó)開(kāi)上行8BP，10年國(guó)債上行6BP。

　　2. 受直達(dá)實(shí)體的融資工具（購(gòu)買(mǎi)小微企業(yè)貸款）發(fā)布及國(guó)開(kāi)招標(biāo)欠佳影響，債市大跌。由于回調(diào)主要體現(xiàn)為對(duì)貨幣政策的擔(dān)憂(yōu)，此外機(jī)構(gòu)持倉(cāng)普遍集中在1-5年品種，因此中短端回調(diào)幅度更大。

　　3. 5月以來(lái)債市持續(xù)回調(diào)歸因?yàn)榻?jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)和貨幣政策正�；�。債券牛市從2018年初以來(lái)，已經(jīng)持續(xù)2年半，去年11月-今年4月，債市連續(xù)上漲了6個(gè)月，累計(jì)了較多的獲利盤(pán)和籌碼擁擠的壓力。近期歐美疫情緩解、復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度加快，歐美股市持續(xù)反彈，海外原油和國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格也持續(xù)上漲，反應(yīng)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期逐漸轉(zhuǎn)向樂(lè)觀。此外，5月以來(lái)央行貨幣政策較為從容，未進(jìn)一步降準(zhǔn)降息，回購(gòu)利率中樞同樣有所上行，貨幣政策力度不及市場(chǎng)預(yù)期。由于債市此前過(guò)快上漲，在經(jīng)濟(jì)預(yù)期修復(fù)和貨幣政策正常化情況下，債市出現(xiàn)回調(diào)較為正常。

　　4. 重大外部沖擊之后，資產(chǎn)價(jià)格通常容易發(fā)生拐點(diǎn)。疫情是一次重大外部沖擊，由于重大外部沖擊之后預(yù)期會(huì)隱含在資產(chǎn)價(jià)格里面，隨著沖擊減退，市場(chǎng)對(duì)定價(jià)將逐漸趨于正�；�，因此在重大外部沖擊之后股市、債市和商品較容易發(fā)生拐點(diǎn)。以2008年次貸危機(jī)為例，雷曼在9月倒閉，危機(jī)全面爆發(fā)，資產(chǎn)價(jià)格也受到了深度沖擊，但2008年10月中國(guó)股市出現(xiàn)拐點(diǎn)，2008年12月商品出現(xiàn)拐點(diǎn)，2009年1月中國(guó)債市出拐點(diǎn)。本次也有些類(lèi)似，3月下旬股市和商品同時(shí)出現(xiàn)拐點(diǎn)，我們傾向于認(rèn)為4月底和5月初形成的利率低點(diǎn)，或?qū)⑹莻�市拐點(diǎn)。

　　5. 我們認(rèn)為債市拐點(diǎn)已過(guò)，預(yù)計(jì)未來(lái)呈現(xiàn)寬幅震蕩走勢(shì)。由于經(jīng)濟(jì)和貨幣正�；�是未來(lái)一段時(shí)間的方向，債市利率再創(chuàng)新低難度較大，我們傾向于認(rèn)為4月底形成的拐點(diǎn)大概率成立。但近期債市回調(diào)幅度較大，10年國(guó)開(kāi)回調(diào)超過(guò)30BP，3年國(guó)開(kāi)回調(diào)幅度超70BP，且籌碼擁擠程度有所緩解。我們認(rèn)為央行貨幣政策未根本轉(zhuǎn)向，未來(lái)預(yù)計(jì)仍有降準(zhǔn)降息，因此在債市大幅回調(diào)之后，央行可能釋放更加積極的信號(hào)，債市繼續(xù)回調(diào)空間有限，超跌后仍可能有交易性機(jī)會(huì)。