金元順安基金：債市或有反彈但幅度預(yù)計(jì)不大 高等級(jí)信用債加可轉(zhuǎn)債為主配置

　　市場(chǎng)展望：

　　我們認(rèn)為目前債市調(diào)整幅度可能已將近期負(fù)面充分反應(yīng)，貨幣政策可能催化債市反彈，但幅度上可能難以達(dá)到前期低位。操作層面擇機(jī)降低久期、適度杠桿、不做資質(zhì)下沉；轉(zhuǎn)債估值有所回落，以新基建方向低溢價(jià)率個(gè)券為主進(jìn)行配置。

　　一季度的資產(chǎn)價(jià)格先后受到國(guó)內(nèi)疫情爆發(fā)和海外疫情蔓延的影響，前者偏一次性沖擊，市場(chǎng)修復(fù)較快；后者影響下海外流動(dòng)性危機(jī)爆發(fā)，全球通縮預(yù)期升溫，市場(chǎng)情緒極度悲觀。國(guó)內(nèi)政策層面保持寬松，債券收益率持續(xù)下行，股票延續(xù)調(diào)整。在各國(guó)紛紛出臺(tái)流動(dòng)性支持與經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃之后，風(fēng)險(xiǎn)偏好有所回升。

　　當(dāng)前外部沖擊開(kāi)始逐步體現(xiàn)。國(guó)內(nèi)需求情況看消費(fèi)此前呈必選上可選下的分化狀，后續(xù)收入預(yù)期成為影響消費(fèi)的核心因素，這與基本面的修復(fù)情況相關(guān)，且通常變化較慢；房地產(chǎn)目前仍延續(xù)“房住不炒”的總體方針，投資可能難以出現(xiàn)很大提升，盡管3月地產(chǎn)投資為各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中的亮點(diǎn)，但以土地購(gòu)置為主要增長(zhǎng)點(diǎn)在持續(xù)性上有待觀察；基建投資方面，我們認(rèn)為在吸取08-09的經(jīng)驗(yàn)之后，中央政府對(duì)強(qiáng)刺激的意愿是下降的，從能力來(lái)說(shuō)，由資金和項(xiàng)目角度測(cè)算的基建投資增速可能在8-12%，對(duì)整體基本面只托不舉；制造業(yè)為出口、基建地產(chǎn)投資、消費(fèi)等終端需求的滯后反應(yīng)，預(yù)計(jì)低位運(yùn)行�？傮w來(lái)看二季度經(jīng)濟(jì)基本面仍有很多不確定性，而貨幣政策通常要在基本面企穩(wěn)一段時(shí)間后才會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，特別是在政治局會(huì)議提到降息、一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告確認(rèn)寬松的背景下，政策利率后續(xù)仍有調(diào)降空間，短端利率仍將保持穩(wěn)定。

　　從近期市場(chǎng)調(diào)整的幾個(gè)因素來(lái)看，5月利率債預(yù)計(jì)供給1.5萬(wàn)億左右，凈增量明顯，歷史上看債券供給最終會(huì)由貨幣政策對(duì)沖，故影響偏短期；歐美5月復(fù)工復(fù)產(chǎn)，我國(guó)4月出口超預(yù)期，但PMI新出口訂單、可參照的韓國(guó)出口均表現(xiàn)不佳，短期出口更多因防疫物資帶動(dòng)，傳統(tǒng)產(chǎn)品仍有下滑，后續(xù)情況有待觀察；國(guó)內(nèi)方面4月以來(lái)多家工程機(jī)械公司上調(diào)產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格，黑色、有色、建材價(jià)格出現(xiàn)拐點(diǎn)，主要電廠日均煤耗回到去年同期水平，高頻數(shù)據(jù)支撐近期經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇�？偟膩�(lái)說(shuō)，市場(chǎng)在長(zhǎng)期下行趨勢(shì)過(guò)程中遇見(jiàn)了流動(dòng)性沒(méi)有更加寬松、基本面沒(méi)有更差的情況，交易結(jié)構(gòu)脆弱產(chǎn)生踩踏，從15、18年的經(jīng)驗(yàn)看短端利率快速下行至穩(wěn)定后，市場(chǎng)也會(huì)因?yàn)橘Y金面的邊際變化和寬信用政策產(chǎn)生25-30bp的調(diào)整，鑒于貨幣政策對(duì)沖預(yù)期以及海外疫情反復(fù)可能，當(dāng)前接近25bp的調(diào)整幅度可能已經(jīng)釋放了絕大部分風(fēng)險(xiǎn)。由于4月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有高頻支撐，短期反抽的催化可能更多來(lái)自于貨幣層面，但預(yù)計(jì)點(diǎn)位上難以回到之前低位水平。

　　當(dāng)前股票較債券性價(jià)比更高，轉(zhuǎn)債估值水平近期也有所下行，我們建議采取精選個(gè)券的策略，優(yōu)選景氣度較高的細(xì)分行業(yè)中的低溢價(jià)率品種進(jìn)行配置。