九泰基金：淡化增長目標(biāo) 政策助力基本面預(yù)期修復(fù)

　　上周北上資金回流和充裕的流動(dòng)性繼續(xù)支撐市場反彈，上證綜指與滬深300分別上漲1.50%、1.87%，創(chuàng)業(yè)板指與中證1000分別上漲3.64%、1.29%。美國三大股指，道瓊斯、納斯達(dá)克與標(biāo)普500分別上漲2.21%，6.09%，3.04%。行業(yè)層面，上周29個(gè)中信行業(yè)，27個(gè)行業(yè)上漲，2個(gè)行業(yè)下跌。漲幅前三個(gè)行業(yè)板塊為電力設(shè)備、電子、計(jì)算機(jī)，分別上漲5.46%、3.54%、2.46%。漲幅后三的行業(yè)是農(nóng)林牧漁、通信、綜合，分別下跌3.15%、0.14%、0.00%。2020年初至今，前5板塊為醫(yī)藥、農(nóng)林牧漁、計(jì)算機(jī)、電力設(shè)備、軍工。漲幅在4～16%。后5行業(yè)為煤炭、石油石化、銀行、非銀、家電，漲幅在-15～-12%。

　　海外復(fù)工

　　歐洲復(fù)工進(jìn)度有望加快。近期伴隨著歐洲疫情逐步趨于穩(wěn)定，歐洲各國開始逐步放松前期為控制疫情所采取一系列措施。德國總理默克爾稱，德國將從4月20日起開始放松對經(jīng)濟(jì)的限制。法國財(cái)長勒梅爾表示，接近60%的法國工業(yè)已經(jīng)復(fù)工。意大利政府表示，從4月25日開始，建筑、時(shí)尚制造業(yè)和汽車行業(yè)有望復(fù)工。

　　美國復(fù)工計(jì)劃出臺，就業(yè)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)邊際改善。據(jù)媒體報(bào)道，美國總統(tǒng)特朗普16日在與各州州長召開的電話會議上公布了關(guān)于重新開放經(jīng)濟(jì)的指導(dǎo)意見，原則上由各州自行決定。聯(lián)邦政府的指導(dǎo)意見建議各州在新冠肺炎病例出現(xiàn)“下降的軌跡”之后再放松“居家令”，分三個(gè)階段重新開放。特朗普表示，一些州可以在5月1日之前重啟商業(yè)活動(dòng)，開放學(xué)校。另外一方面，美國首次申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)自3月28日達(dá)到創(chuàng)記錄的687萬人后，連續(xù)兩周回落，截至4月11日已經(jīng)回落至524.5萬人。伴隨著美國復(fù)工逐步推進(jìn)，企業(yè)生產(chǎn)逐步恢復(fù)正常，申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)將持續(xù)回落，美國就業(yè)數(shù)據(jù)預(yù)期有望邊際改善。

　　政治局會議

　　中共中央政治局4月17日召開會議，分析國內(nèi)外新冠肺炎疫情防控形勢，研究部署抓緊抓實(shí)抓細(xì)常態(tài)化疫情防控工作；分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢，部署當(dāng)前經(jīng)濟(jì)工作。中共中央總書記習(xí)近平主持會議。這是年內(nèi)第三次政治局會議討論疫情防控和經(jīng)濟(jì)工作。本次政治局會議在327政治局會議的基礎(chǔ)上，政策思路又發(fā)生了一定的變化。

　　第一，全年經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)的設(shè)定表述的變化，淡化經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)

　　去年的中央經(jīng)濟(jì)工作會議當(dāng)中提到的目標(biāo)是，“保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，確保全面建成小康社會和‘十三五’規(guī)劃圓滿收官”。我們之前也說過，十三五規(guī)劃中最重要的一個(gè)目標(biāo)是2020年相較2010年GDP總量翻一番。隱含的經(jīng)濟(jì)增速在調(diào)整過后差不多5~5.5%之間。

　　在國內(nèi)疫情爆發(fā)并快速得到有效控制后，“221”政治局會議仍然提到的要完成十三五規(guī)劃目標(biāo)，此時(shí)由于疫情并沒有向全世界范圍內(nèi)擴(kuò)散開，因此政治局判斷今年完成十三五規(guī)劃目標(biāo)是有可能的，所以“221”政治局會議里面還有完成“十三五”規(guī)劃這句話。

　　到了327政治局會議的時(shí)候，由于疫情全球爆發(fā)，一季度經(jīng)濟(jì)受到很大沖擊之后，而二季度將會受到外需的沖擊，全年完成十三五規(guī)劃目標(biāo)難度已經(jīng)較大。但還是提到“努力完成全年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)任務(wù)”。

　　到了417政治局會議將“努力完成全年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)任務(wù)”，這句話也刪掉了。由于當(dāng)前疫情在全球爆發(fā)所引發(fā)的不確定性，制定全年的經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)存在較大的不確定性，因此從417政治局會的表態(tài)來看，有可能會淡化全年經(jīng)濟(jì)增長的目標(biāo)。

　　第二，從六穩(wěn)到六保

　　在全年的政策方針中，此前年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議就提到了六穩(wěn)，隨后跟的是“統(tǒng)籌推進(jìn)穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險(xiǎn)、保穩(wěn)定”。在“221”政治局會議里面也是六穩(wěn)；到了“327”政局會議，在堅(jiān)決打好三年攻堅(jiān)戰(zhàn)和6個(gè)穩(wěn)之間加了一句，要“加大宏觀政策對沖力度，有效擴(kuò)大內(nèi)需”；而到了“417”政治局會議，除了提到要繼續(xù)擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略之外，還用了六保的提法——“保居民就業(yè)、�；�本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈穩(wěn)定、�；鶎舆\(yùn)轉(zhuǎn)，堅(jiān)定實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略，維護(hù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會穩(wěn)定大局”。這個(gè)六保的提法凸顯了高層對于全年經(jīng)濟(jì)發(fā)展不確定性以及形勢嚴(yán)峻性的判斷，那么也或?yàn)楹罄m(xù)政策力度的進(jìn)一步加碼埋下了伏筆。

　　第三，要以更大的宏觀政策力度對沖疫情影響

　　在去年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會里面，所有的表述基本上是以穩(wěn)為主，“要堅(jiān)持穩(wěn)字當(dāng)頭，堅(jiān)持宏觀政策要穩(wěn)、微觀政策要活、社會政策要托底的政策框架”。

　　到了221政治局會議雖然受到疫情的影響，但是對政策的力度并沒有做加碼的表述。但是到了“327”政治局會議。明確提出“要加大宏觀政策調(diào)節(jié)和實(shí)施力度，要抓緊研究提出積極應(yīng)對的一攬子宏觀政策措施”，在“417”政治局里面這個(gè)“加大”換成了“更大”也凸顯力度可能要進(jìn)一步加碼。

　　第四，財(cái)政政策力度表述再加碼

　　積極的財(cái)政政策有后綴、有具體措施的時(shí)候就意味著將會落到實(shí)處，所以適當(dāng)提高財(cái)政赤字率，增加地方政府專項(xiàng)債規(guī)模，這些表述意味著財(cái)政政策將大概率會回到擴(kuò)張狀態(tài)，政府的杠桿率有望進(jìn)一步提升。

　　相比327政治局會議，幾個(gè)小的調(diào)整表明財(cái)政政策力度進(jìn)一步提升，從適當(dāng)提高財(cái)政赤字率，刪掉了“適當(dāng)”，表明潛在能容忍的赤字率水平將進(jìn)一步提升。發(fā)行特別國債，明確為發(fā)行抗疫特別國債，明確特別國債的用途。在增加地方政府專項(xiàng)債規(guī)模之后，專門加了一句提高資金使用效率，督促地方政府加快高效使用地方政府專項(xiàng)債。

　　第五，貨幣政策寬松更加明確

　　在“221”政治局會議里面，貨幣政策更多的是以支持性為主，為疫情防控復(fù)產(chǎn)復(fù)工，提供精準(zhǔn)的金融服務(wù)，所以不能理解為是一種擴(kuò)張性的。而在327政治局會議里面非常明確的提到引導(dǎo)貸款市場利率下行。引導(dǎo)貸款利率下行是不常見的一種表述。非常明確的指出要調(diào)整政策利率，當(dāng)然后續(xù)我們也看到，包括像金融機(jī)構(gòu)在央行的超額存款準(zhǔn)備金利率、逆回購和MLF的利率也出現(xiàn)了下調(diào)，這一次的417政治局會議出現(xiàn)了更加明確的降準(zhǔn)降息的表述，這個(gè)在過去的中央政治局會議里面是非常罕見的。一般而言中央政治局會議只會就貨幣政策給一個(gè)原則性的指導(dǎo)，而具體的措施一般由央行實(shí)際安排，但這一次政治局會議直接提到“降準(zhǔn)降息”是2012年以來的首次，也表明了貨幣政策的力度將會進(jìn)一步加碼。“降息”這個(gè)表述出現(xiàn)后，此前大家認(rèn)為的不大可能會下調(diào)的存款基準(zhǔn)利率下調(diào)的概率再一次提升。

　　第六，產(chǎn)業(yè)政策重點(diǎn)由消費(fèi)轉(zhuǎn)向投資

　　2019年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議，對于產(chǎn)業(yè)政策表述是非常完整的，各個(gè)領(lǐng)域都會提到，而在221政治局會議隨著疫情的爆發(fā)，這個(gè)時(shí)候政府的政策也沒有特別提到要進(jìn)行大規(guī)模的擴(kuò)張，比如表述是促進(jìn)消費(fèi)回補(bǔ)和潛力釋放，而在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域提到的都是一些新投資、醫(yī)藥新興產(chǎn)業(yè)等等。

　　“327”政治局會議主要目標(biāo)是要擴(kuò)大居民消費(fèi)，合理增加公共消費(fèi)，也就意味著當(dāng)時(shí)政府是寄希望于通過消費(fèi)來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的增長。但是從當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，一季度GDP是-6.8%，失業(yè)率上升。居民的實(shí)際可支配收入轉(zhuǎn)為負(fù)增長，如果只是一味的強(qiáng)調(diào)消費(fèi)，那么居民就會缺少消費(fèi)的收入來源，所以最終還是需要有待投資的支持，所以“417”的政治局會議的表述重點(diǎn)從此前的消費(fèi)回到投資上。

　　這里有個(gè)問題，為什么中國不是像全球其他國家一樣發(fā)“人頭費(fèi)”的方式去穩(wěn)增長，這是因?yàn)椤鞍磩诜峙洹笔巧鐣�主義分配的基礎(chǔ)。就算是在精準(zhǔn)扶貧的時(shí)候，很多項(xiàng)目都是必須要以一定程度的勞動(dòng)產(chǎn)出作為一個(gè)補(bǔ)貼依據(jù)，這也體現(xiàn)了中國政府的一個(gè)關(guān)鍵導(dǎo)向，必須有勞才有得。

　　我們注意到，這次政治局會議里面提到了，“傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和新型基礎(chǔ)設(shè)施”這兩個(gè)詞語。在此前實(shí)際上并沒有這么明確的去劃分傳統(tǒng)基建和新型基建，當(dāng)前它分開表述的主要目的是為了平息到底是投傳統(tǒng)基建還是投新基建的爭議，中央政治局會議說的非常清楚，兩個(gè)都要加強(qiáng)，拆開來看的話，新型基建是反復(fù)強(qiáng)調(diào)的，那么這一次新增信息是要加強(qiáng)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，通過基建來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。

　　同時(shí)，繼去年7月政治局會議后，再次提到了新型基礎(chǔ)設(shè)施，同時(shí)使用了擴(kuò)大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資，那么后續(xù)資金在新基建和新興產(chǎn)業(yè)投資方面可能會做更多的安排，我們需要注意這些領(lǐng)域的投資機(jī)會。

　　第七，繼續(xù)保持房住不炒的提法

　　這一次的政治局會議里又提到了“堅(jiān)持房子是用來住的，而不是用來炒的”提法。

　　第一，我們需要注意4月17號的政治局會議應(yīng)該是一次例行的會議，政治局會議應(yīng)該是每個(gè)季度召開一次。所以從去年4月份的政治局會議提到房子是用來住的，而不是用來炒的，之后每一次例行的政治局會議都會提這句話，表明政策的一貫性。

　　第二，即便面臨經(jīng)濟(jì)下行壓力也不會把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的工具，和前面的加大新型和傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，遙相呼應(yīng)。每一次的經(jīng)濟(jì)下行之后都得是房地產(chǎn)加基建，所以每一次社融增速回升之后，以往可能只要買房地產(chǎn)的下游汽車、家電、輕工制造就能獲得明顯的超額收益，但這一次的邏輯顯著不一樣。穩(wěn)增長的主力從居民變?yōu)檎�府�?/P>

　　第三，本輪在貨幣寬松之后，部分城市房價(jià)二手房迎來了比較大幅度的上行，因此再次強(qiáng)調(diào)“房子是用來住的，不是炒的”的政策基調(diào)。

　　總結(jié)

　　417政治局會議是在海外疫情全面爆發(fā)，一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐，GDP錄得-6.8%的背景下召開的。從這次會議發(fā)生的一些比較重要的變化來看，淡化了經(jīng)濟(jì)增長的目標(biāo)，要更大幅度的加大政策對沖的力度。財(cái)政政策或要進(jìn)一步加碼，貨幣政策明確提到降準(zhǔn)降息，而保持房住不炒提法，也就意味著本輪經(jīng)濟(jì)下行之后，政府大概率會選擇通過新基建和傳統(tǒng)基建的方式，去加碼穩(wěn)增長的力度。這種變化出現(xiàn)之后，我們認(rèn)為后續(xù)政府開支（To G）相關(guān)的領(lǐng)域，無論是傳統(tǒng)基建，新基建還是新興產(chǎn)業(yè)的投資，可能都將會成為市場重要的投資方向，To G可能是接下一段時(shí)間最重要的投資主線。政策加碼，海外疫情已經(jīng)進(jìn)入平臺期，新增社融增速出現(xiàn)向上的拐點(diǎn)，我們認(rèn)為二季度市場或?qū)�會繼續(xù)震蕩上行，新舊基建、政府相關(guān)信息化投資有望獲得超額收益�！�